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40年:中国外汇市场的砥砺变革

抚顺之声| 2018-12-19 阅读 12

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  在整个外汇改革的棋盘上,汇率市场化处于核心地位,经常项目与资本项目的自由开放以及人民币国际化则是两大重要的主干,由此形成“一体两翼”的基本格局。

  张锐

  当长期板结的汇率变得更加富有弹性,当人民币以竞走的方式走出国门,当昔日稀缺的外汇褪去表层神秘,作为改革开放的每一位见证者不仅强烈感受到了中国外汇市场的惊喜巨变,更欣赏到了一个资本大国扎实崛起的经济神奇。40年的砥砺变革,中国汇率管理的制度创新浸入到了人类金融断代史的字里行间;40年的开放不辍,中国汇市版图的精雕细刻打磨出了世界金融万象图的纵横经纬。

  五次重大的变革

  40年前人民币兑美元的汇价是1.5∶1,汇率管理采取的是盯住美元的固定汇率制度。由于本币价值严重高估,不仅外资进入中国的动力不足,国内出口企业的创汇激情也被完全浇灭。因为企业当时的平均换汇成本是2.75元人民币,等于赚到1美元还要赔1.25元,而且赚的越多,赔的越多。为了改变这种尴尬状况,中央政府在1981年迈出了汇率制度改革步伐,即实施“官方汇率+贸易外汇内部结算价”的双轨模式。但是,无论是官方汇价还是贸易外汇内部结算价,都还是采取政府定价模式。

  为了调动企业出口创汇积极性,1985年政府取消了贸易外汇内部结算价,代之以外汇留成制度,同时推出“官方汇率价+调剂市场价”“官方交易市场+民间调剂市场”的新双轨模式。但是,由于官方汇价比调剂汇价要低很多,企业与个人都愿意进入调剂市场交易,而且随着企业手中的外汇资金越来越多,调剂市场的交易量开始扩大并超过了官方交易市场,甚至到了最后,前者的交易量占了全部外汇交易的80%以上,因此,官方市场反而成了配角。更重要的是,当更多的企业与个人选择在调剂市场上交易时,国家无法从出口商或个人手中获得足够的外汇,于是形成“国家外汇储备少,私人部门外汇多”的格局,国家抵御风险与增加先进技术设备进口的能力日渐式微,由此倒逼着一场新的汇率制度变革的到来。

  1994年的汇率改革首先取消了外汇留成制度,同时推出了强制性的结售汇政策。即,私人部门所持有的外汇资产必须卖给外汇指定银行,同时外汇指定银行必须将高于外管局批准的头寸额度在外汇市场上卖出,而央行作为最后的接盘者在市场上买入外汇,并放出外汇占款。另外,取消外汇留成的同时也取消了调剂市场,实现官方汇率与调剂汇率的并轨,并将此前的盯住汇率制度改为以外汇市场供求为基础、单一的、有管理的浮动汇率制度。受此影响,人民币汇率出现跳贬现象,对美元的汇率下贬至最后的8.2左右。另外,应IMF的要求,央行承诺在2000年前完成经常账户的自由兑换。

  实际上,经常账户的自由兑换到1996年就已经提前实现,外资企业进入中国的投资环境因此得到大大改观。尤其是在加入WTO后,国内企业出口出现“井喷”,结汇愿望与需求不断放大。与此同时,央行与外汇局宣布实施QFII制度,经常账户和资本与金融账户的顺差由此不断加大,人民币升值压力与日俱增。为了缓解升值压力,央行一直在外汇市场上买入外汇资产,于是又带来了外汇占款的快速增长,从而引致流动性过剩以及经济过热与通货膨胀等系列担忧。在这种情况下,央行于2005年决定废除盯住单一美元的汇率制度,改为实行以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币随后开始了缓慢的升值之路。

  不过,虽然实施了参考一篮子的浮动汇率制度,但人民币本身的市场弹性却并没有增加多少。为了能够在当年的11月底从IMF董事会手中拿到人民币的“入篮”门票,央行在2015年8月11日启动了人民币对美元汇率中间价的改革程序,当天人民币汇率中间价下调1000点,一次性贬值2%,创下历史记录。按照改革布局,今后人民币每天早晨的中间价由头一天的收盘价、隔夜的全球外汇市场变化以及其他因素所决定,以此大大增强市场化成分。虽然“8.11汇改”之后人民币发生了不小的贬值,但经过大概一年半的市场干预和努力,至2016年底,人民币贬值预期基本消除,并从此走上双向波动的轨道。即便是在如今气势如虹的美元面前,人民币同样表现出了足够的弹性与超强的定力。

  人民币国际化加速

  完全不对外进行资本输出,基本不对外进行举债,也不接受境外资本来华投资,更不允许人民币跨境使用与流通,40年前外汇管理的绝缘性场景已然尘封。俯瞰当今广阔多元的世界货币市场,我们惊喜地发现人民币活跃其中的靓丽身影,并由此感受到由人民币串联起来的国际贸易与投资的强大气场。

  2009年应当是人民币国际化的一个重要时间节点。这一年4月,国务院决定在上海和广州、深圳、珠海、东莞等城市开展跨境贸易人民币结算试点,由此启动了人民币“走出去”的第一步。3个月后,中国银行上海市分行收到首笔人民币跨境贸易结算款项。10年过去了,与我国发生人民币跨境业务的国家和地区增加到242个,发生业务的企业超过34.9万家,银行超过386家,上海跨境人民币业务年度结算规模从最初的400多亿元增长到目前的28000亿元,整个跨境使用中,人民币占比已超过31%。作为全球第五大支付货币,人民币的市场占有率已达1.66%。

  在投资领域,QFII与RQFII只是意味着外资在中国境内兑换人民币的便利。而真正有利于人民币走出国门的则是2014年推出的QDII(合格境内机构投资者)与RQDII(人民币合格境内投资者),二者的异曲同工之处就是用境内人民币投资于境外人民币计价的资本市场。除了QDII和RQDII外,国家外汇局自2013年起分别在上海和深圳推出了QDLP(合格境内有限合伙)与QDIE(合格境内投资企业)的试点,并在今年将两地的试点额度分别增加至50亿美元。借助于QDII、RQDII以及QDLP与QDIE,外加企业对外直接投资(FDI)这一主要渠道,截至2017年年底,我国FDI投资存量上升到1.8万亿美元,在全球排名第二。人民币作为全球性投资工具的功能日益彰显。

  用债券市场建构人民币国际化渠道,比贸易与投资的起步似乎要早得多。其中,2005年开始起步的熊猫债截至目前已经发行了147只债券,融资总额达3042.3亿元。同时,中国财政部还在香港市场发行了超过1700亿元的人民币国债债券,而国家开发银行、中国银行等在境外成功发行了多批次政策性银行债等。几乎与国内机构向境外发行人民币计价债券相同步,亚洲开发银行和国际金融公司在2005年拿到了发行人民币债券的市场执照,并且随后包括俄罗斯、土耳其等10多个国家在中国银行间债券市场成功发行了期限与规模不同的人民币债券。为了规范境外组织机构的债券发行,财政部今年推出了《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》,以助力全国银行间债券市场的对外开放。

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